在Pre-IPO輪的融資過程中，機構(gòu)投資者也曾與衛(wèi)龍及其控股股東簽訂補充協(xié)議，以防范未來衛(wèi)龍估值下滑的風(fēng)險。

“基石投資人沒信心了?！睖弦幻Y深私募機構(gòu)投資人說道。

12月5日，辣條“一哥”衛(wèi)龍正式開始招股，發(fā)售價定在了每股10.40港元至11.40港元。如果按發(fā)售價中位數(shù)10.90港元計算，衛(wèi)龍的市值在250億港元(約合人民幣220億元)上下。

(相關(guān)資料圖)

值得一提的是，在去年5月的Pre-IPO輪融資中，衛(wèi)龍的融后估值突破600億元。這也就意味著，此次為在港股順利IPO，衛(wèi)龍折價逾六成。

在這背后，原材料上漲、銷量下滑、單一產(chǎn)品依賴等問題，已然成為籠罩在衛(wèi)龍估值上的陰影。

估值嚴(yán)重縮水

“90后的童年回憶”衛(wèi)龍即將于12月15日登陸港交所。然而，對衛(wèi)龍的一眾機構(gòu)投資人來說，卻五味雜陳。

公開信息顯示，衛(wèi)龍是中國最大的辣味休閑食品企業(yè)。衛(wèi)龍主營辣味休閑食品，產(chǎn)品主要分為調(diào)味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他三類，主要的單品有大面筋、小面筋、魔芋爽、軟豆皮等。

根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2021年零售額計算，衛(wèi)龍在中國所有辣味休閑食品企業(yè)中排名第一，市場份額6.2%，是第二大企業(yè)的3.9倍，超過第2名至第5名企業(yè)的市場份額之和，且在調(diào)味面制品和辣味休閑蔬菜制品細分品類的市場份額均排名第一。

正是因為這樣的行業(yè)地位，衛(wèi)龍在成立20年以來的首次融資中就吸引了包括CPE源峰、高瓴、騰訊、云鋒基金、紅杉中國等一眾明星投資機構(gòu)，Pre-IPO輪融資的投后估值達到94億美元(約合650億人民幣)。

然而，此次港股上市，衛(wèi)龍的估值嚴(yán)重縮水。公司的募資規(guī)模也從去年計劃的10億美元縮水至當(dāng)前的最多10.99億港元。

“2021年衛(wèi)龍啟動融資時，二級市場對食品行業(yè)追捧，提高了食品行業(yè)二級市場估值，二級市場熱情帶動一級市場的資金對衛(wèi)龍食品、喜茶、元氣森林等休閑食品追捧，雖然衛(wèi)龍食品融資非常低調(diào)，甚至不對外開放，但依然被追捧，很多資金都沒追得到額度，從而直接推高了包括衛(wèi)龍食品的估值?！豹毩⒔?jīng)濟學(xué)家王赤坤指出。

然而，從2021年下半年開始，受疫情、市場環(huán)境低迷等因素影響，休閑食飲賽道的潮水逐漸褪去，二級市場新股破發(fā)不斷，已上市公司股價也跌跌不休。

截至目前(12月7日)，奈雪的茶、周黑鴨的總市值均在120億港元左右;A股市場上，良品鋪子、三只松鼠、鹽津鋪子、勁仔食品總市值也分別僅158億元、85.53億元、138億元、47.13億元。

值得一提的是，21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者注意到，在Pre-IPO輪的融資過程中，機構(gòu)投資者也曾與衛(wèi)龍及其控股股東簽訂補充協(xié)議，以防范未來衛(wèi)龍估值下滑的風(fēng)險。

根據(jù)衛(wèi)龍招股書顯示，2022年4月，衛(wèi)龍公司及其控股股東與發(fā)行前的投資人訂立了股份購買協(xié)議補充協(xié)議，同意以總對價1576.2689美元(約合人民幣1.1萬元)向上述機構(gòu)投資者發(fā)行及出售合共1.58億股，每股普通股的面值僅為0.00001美元。

其中，1.58億股的公允價值約為6.29億美元。根據(jù)相關(guān)會計準(zhǔn)則，此類股份發(fā)行產(chǎn)生了一次性的以股份為基礎(chǔ)的付款開支，共6.29億元，該開支自2022年合并損益表中扣除。由此，衛(wèi)龍公司在2022年上半年虧損2.61億元。

不過，饒是如此，一眾投資機構(gòu)的“損失”也難以磨平，在招股說明書中，衛(wèi)龍?zhí)寡裕骸鞍l(fā)售前投資者支付的成本為2.1635美元，較發(fā)售價溢價約55.11%?！?/p>

業(yè)績增速放緩

事實上，衛(wèi)龍此次赴港IPO已幾經(jīng)輾轉(zhuǎn)。此前，衛(wèi)龍分別于2021年5月、11月及2022年6月先后三次向港交所遞交了招股書，后均“偃旗息鼓”，直到2022年11月23日再次更新招股書得以順利上市。

“近幾年快消品行業(yè)進入較緩慢增長階段。2021年，衛(wèi)龍營收雖有增長，但受原材料成本上漲、產(chǎn)品單一、‘不健康’標(biāo)簽等影響，其盈利空間日益受限甚至被壓縮，以致2021年凈利增速大幅放緩。若上述現(xiàn)象未見改變，衛(wèi)龍的盈利能力或很難改善?！敝袊称樊a(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬說道。

在朱丹蓬看來，單一是目前公司最大的問題?？梢詺w納為品類單一、渠道單一、場景單一、客戶單一和模式單一。在這些單一的影響下，資本市場對衛(wèi)龍的關(guān)注度和追捧難以達到預(yù)期。

招股書顯示，2019-2021年間衛(wèi)龍收入和利潤增長速度已有所放緩。2019-2021年間，衛(wèi)龍收入分別為33.85億元、41.20億元、48.00億元，期間利潤分別為6.58億元、8.19億元、8.27億元，凈利率分別為19.4%、19.9%、17.2%。

其中，辣條是公司銷售收入的大頭。2019-2021年，調(diào)味面制品占銷售收入的比重分別為73.1%、65.3%、60.8%。

進入2022年以來，衛(wèi)龍的業(yè)績下滑頹勢仍未扭轉(zhuǎn)，且因為產(chǎn)品漲價，出現(xiàn)明顯的銷量下滑。

衛(wèi)龍產(chǎn)品的重要原材料主要包括大豆油、面粉和海帶，但近年來，這些原材料價格一直處于上漲通道。招股書顯示，2022年上半年，衛(wèi)龍調(diào)味面制品的每千克平均售價已達到16.4元，而2021年上半年這一數(shù)據(jù)為14.8元。

期間，衛(wèi)龍多次提價以應(yīng)對原材料價格上漲，然而換來的卻是銷量下滑。

2022年上半年，衛(wèi)龍收入同比下降1.8%至22.6億元，其中調(diào)味面制品收入為13.41億元，同比下滑4.3%。

衛(wèi)龍在招股書中對此直言，今年上半年銷售額減少的原因，一方面由于各地新冠疫情的區(qū)域性復(fù)發(fā)，導(dǎo)致公司的生產(chǎn)及交付受到影響;另一方面，由于公司在2022年上半年對主要產(chǎn)品類別進行最新產(chǎn)品升級而作出價格調(diào)整?！坝捎诳蛻粜枰欢〞r間應(yīng)對該價格調(diào)整，所以銷量受到了暫時性的影響?！?/p>

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者注意到，截至2022年6月底，衛(wèi)龍有76.4%的銷售渠道其實都在下沉市場，一二線城市僅占23.6%。這或是消費者對于衛(wèi)龍產(chǎn)品的價格頗為敏感的原因。

香頌資本執(zhí)行董事沈萌認為：“衛(wèi)龍的辣條產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)很大，未來成長空間可能有限，對于投資者來說回報潛力稍顯不足，而在港股企業(yè)和投資者彼此的需求是決定上市成功與否的關(guān)鍵，因此前兩次失效的原因，不排除是無法吸引到足夠的投資需求?！?/p>

除此之外，衛(wèi)龍高度依賴線下渠道獲得穩(wěn)定營收，也存在著不可忽視的風(fēng)險。

2019-2021年，衛(wèi)龍線下渠道銷售收入分別占到總收入的92.6%、90.7%、88.5%，2022年上半年占89.4%，幾乎絕大部分銷售收入來自線下經(jīng)銷商。

衛(wèi)龍在招股書中坦言：“我們依賴第三方經(jīng)銷商將我們的產(chǎn)品投入市場，而我們未必能夠控制我們的經(jīng)銷商及彼等的次級經(jīng)銷商及零售商。”

“經(jīng)銷商選擇或者增加銷售競爭對手產(chǎn)品、未能與現(xiàn)有經(jīng)銷商續(xù)訂經(jīng)銷協(xié)議及維持關(guān)系、經(jīng)銷商減少、延誤或者取消訂單等情況均會造成衛(wèi)龍收入波動和減少?！鄙鲜龉孢€稱。

關(guān)鍵詞： 年上半年 銷售收入 休閑食品