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中報凈利符合預期，通行費收入顯著改善

招商公路發(fā)布半年報，2023 年H1 實現(xiàn)營收42.83 億元（yoy+20.23%），歸母凈利28.11 億元（yoy+19.43%），扣非凈利27.90 億元（yoy+37.95%）。

1H23 歸母凈利符合我們預期（28.38 億元）。盈利增長主因：1）居民出行復蘇；2）去年同期基數(shù)低。公司23 年Q1/Q2 歸母凈利為13.49 億元/14.61億元（同比+23.6%/15.9%），較21 年同期+9%/-2%?？紤]貨車流量恢復較慢與參股公司實施股權融資對公司投資收益的負面影響，我們下調2023/2024/2025 年歸母凈利預測3/6/5%至54.6/58.8/62.1 億元。基于分部估值法（公路業(yè)務WACC=6.78%），調整目標價至10.03 元（前值為10.01元），主因公司參股企業(yè)的市值提升。維持“買入”評級。

客車流量強勁復蘇，但貨車表現(xiàn)稍顯平淡

公司1H23 收入/毛利同比增長20%/23%，受益于出行復蘇與低基數(shù)；1H23收入/毛利較21 年同期變化+10%/-10%。據(jù)交通部規(guī)劃院，上半年全國干線高速公路斷面交通量同比增長20%，其中客車同比29%。客車表現(xiàn)較好，主因出行需求集中釋放與低基數(shù)。上半年全國公路貨運量同比增長7.5%，兩年平均增長2.6%；同期，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.8%，兩年平均增長3.6%。交通部規(guī)劃院數(shù)據(jù)亦顯示，1H23 普通公路的貨車流量增速超過高速公路。公路貨運量增速低于工業(yè)生產(chǎn)增速，同時高速貨車流量增速低于普通國道貨車增速，可能與經(jīng)濟處在去庫存階段有關。

逆周期收購路產(chǎn)，順周期投資收益兌現(xiàn)

作為高速公路投資運營商，公司持有15 家上市公司股權，并且在行業(yè)低谷期持續(xù)收購資產(chǎn)。公司1H23 投資收益較1H21 增長20%至24.4 億元，貢獻歸母凈利潤的87%。投資收益增長主因：1）公司在21-22 年持續(xù)增持上市公司股權，特別是對浙江滬杭甬的投資；2）參股路產(chǎn)與上市公司受益于出行復蘇，整體實現(xiàn)業(yè)績增長。在投資方面，招商公路與越秀集團于1H23聯(lián)合競拍獲得河南平臨高速，在法拍渠道實現(xiàn)突破；改擴建項目也在推進。

暑期客車流量有望走強，公募REIT 值得期待

暑期自駕需求進一步釋放。7 月，全國干線高速公路客車斷面交通量同比增長22%，較21 年同期增長17%，顯著好于上半年。1H23 客車交通量較21年同期增長8%。公司計劃以安徽亳阜高速發(fā)行公募REIT，有望打通“投融管退”環(huán)節(jié)，提升資金周轉效率，資產(chǎn)出表有望產(chǎn)生處置收益。在“低利率+資產(chǎn)荒”背景下，疊加保險啟用新會計準則，市場對穩(wěn)健型高股息資產(chǎn)配置需求增加，公司作為行業(yè)龍頭具備配置價值。

風險提示：出行意愿不佳、經(jīng)濟增速放緩、收費標準降低、資本開支超預期。

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